„Duże deficyty rządowe istnieją i prawie na pewno znacznie wzrosną, co będzie wymagało ogromnych ilości więcej długu do sprzedania przez rządy – kwot, które nie mogą być naturalnie wchłonięte bez napędzania stóp procentowych w czasie, gdy wzrost stóp procentowych byłby niszczycielski dla rynków i gospodarek, ponieważ świat jest tak długo lewarowany.”
– Ray Dalio (2019), założyciel Bridgewater Associates, funduszu hedgingowego, i autor książki Principles: Life and Work
„To otrzeźwiający fakt, że wyeksponowanie banków centralnych w tym stuleciu zbiegło się z ogólną tendencją do większej inflacji, a nie mniejszej. f nadrzędnym celem jest stabilność cen, lepiej radziliśmy sobie z dziewiętnastowiecznym standardem złota i pasywnymi bankami centralnymi, z radami walutowymi, a nawet z 'wolną bankowością'. Prawdziwie wyjątkową władzą banku centralnego jest przecież władza tworzenia pieniędzy, a ostatecznie władza tworzenia jest władzą niszczenia.”
– Paul Volcker (1994)
siły transformacyjne: The Five FATEs
Graphic by Dez Cesarini
Z New York Timesa z 16 października: „Deficyt budżetu federalnego wzrósł do rekordowego poziomu 3,1 biliona dolarów w roku fiskalnym 2020…Rząd federalny wydał 6,55 biliona dolarów w 2020 roku, podczas gdy wpływy podatkowe i inne dochody wyniosły 3,42 biliona dolarów. Duża część wydatków pochodziła z pakietu pomocy gospodarczej o wartości 2,2 bln dolarów, który Kongres uchwalił w marcu… Deficyt – różnica między tym, co Stany Zjednoczone wydają, a tym, co zarabiają dzięki wpływom podatkowym i innym dochodom – był o 2 bln dolarów większy niż przewidywał budżet Białego Domu w lutym. Był również trzykrotnie większy niż deficyt na 2019 rok wynoszący 984 miliardy dolarów.
Pytanie quizowe: czy naprawdę rozumiesz, jak rząd USA może wydawać tak dużo więcej, niż otrzymuje? Jeśli tak, nie ma potrzeby czytać dalej.
Dla tych z nas, którzy są skłonni przyznać, że tak naprawdę nie rozumieją, jak rząd Stanów Zjednoczonych może nadal finansować swoje wydatki z deficytem… po raz pierwszy dług Stanów Zjednoczonych jest teraz mniej więcej równy PKB (Produktowi Krajowemu Brutto), jak bariera dźwięku, o której kiedyś myśleliśmy, że jeśli w nią uderzymy, to wybuchniemy… ta kolumna postara się to wyjaśnić.
Naszym zaufanym przewodnikiem nie jest ekonomista akademicki, który ma tendencję do bycia…. akademickim. Ian Shepherd, kolega z klasy Stanford Graduate School of Business (1978) jest Australijczykiem, choć znającym się na rzeczy i troszczącym się o Stany Zjednoczone „outsiderem”. Ian jest przede wszystkim wynalazcą nowych systemów na rynkach finansowych, co zaowocowało wystąpieniem przed Sądem Najwyższym Stanów Zjednoczonych w jego przełomowej sprawie z 2014 r. dotyczącej „kwalifikowalności patentu”, Alice Corporation v. CLS Bank International. Ian ma głębokie zrozumienie rynków finansowych; pracował w bankowości międzynarodowej, był partnerem w firmie McKinsey & Company i był doradcą australijskiego Skarbu Państwa oraz australijskiego Urzędu Zarządzania Finansami. Ian jest szczególnie zainteresowany projektowaniem polityki monetarnej.
Co tym razem jest inaczej? Stany Zjednoczone miały w przeszłości duże deficyty. A kryzys finansowy z 2008 roku przetrwaliśmy znacznie lepiej, niż wielu przewidywało.
„W kryzysie finansowym z 2008 roku byli konkretni złoczyńcy; wybierzcie sami: Lehman Bros, AIG, Countrywide, Goldman Sachs, i tak dalej. W połowie marca 2020 roku na rynkach finansowych na całym świecie nastąpił gwałtowny spadek płynności. Tak, większość firm w Ameryce była wtedy uzależniona od długu. Ale dla rynkowych outsiderów rynki finansowe funkcjonowały tak dobrze, jak zwykle. Mimo to marcowy skok płynności nie miał żadnych (oczywistych) szczególnych złoczyńców.
„Nadzwyczajne zapotrzebowanie na płynność rynku w Stanach Zjednoczonych w połowie marca przejawiało się głównie w postaci nierządowej sprzedaży amerykańskich papierów skarbowych (treasuries). Dla Rezerwy Federalnej (Fed) szybko stało się jasne, że jej banki będące głównymi dealerami (duże banki światowe) nie mają zdolności bilansowej do szybkiego zakupu (a następnie sprzedaży innym) tych papierów wartościowych; Fed musiał natychmiast stać się głównym nabywcą papierów skarbowych. Gdyby Fed tego nie zrobił, cena papierów skarbowych spadłaby, prawdopodobnie gwałtownie, a ich rentowność lub stopa procentowa wzrosłaby równie dramatycznie; to z kolei wywarłoby presję na wzrost kosztów pożyczek rządowych… a następnie, prawdopodobnie, inflację i wyższe stopy procentowe dla wszystkich.
Budynek Rezerwy Federalnej w Waszyngtonie, Stany Zjednoczone 27 października 2014 r. (Fot. Samuel Corum/Anadolu Agency/Getty Images)
Getty Images
„Fed wkrótce rozpoczął skup papierów skarbowych na skalę nigdy wcześniej nie widzianą; stał się nabywcą wszystkich papierów skarbowych, które jego banki chciały sprzedać. W wyniku tej sprzedaży Fed gwałtownie zwiększył swoje aktywa bilansowe i, odpowiednio, zwiększył pasywa banków z tytułu „nadwyżki rezerw”. Patrząc z perspektywy poszczególnych banków należących do Fedu, te „nadwyżki rezerw” stały się jednocześnie ich nowymi aktywami, zastępując sprzedane obligacje skarbowe.
„Wkrótce potem Fed zaczął skupować wszelkie inne aktywa, które banki chciały sprzedać, po cenach, które obowiązywały przed kryzysem płynnościowym z połowy marca, pozwalając bankom uniknąć poniesienia strat. Tymczasem Fed, ponieważ jest, no cóż, Fedem, nie musiał rozliczać się z aktywów, które kupił, jako straty.
„Krótko mówiąc, „nadwyżki rezerw” Fedu stały się nowymi, wysokiej jakości aktywami banków. Popularnym określeniem tego, co robi Fed, jest „drukowanie pieniędzy”, i to w tempie rzadko wcześniej spotykanym; w rzeczywistości większość tego drukowania jest dokonywana przez banki.
„Ten proces powtarza się; za każdym razem, gdy to się dzieje, banki są w stanie nabyć niechciane aktywa innych uczestników rynku, wykorzystując do tego swoje uprawnienia do tworzenia pieniądza, wspierane przez ich „nadwyżki rezerw” w Fed. Z kolei Fed kupuje te aktywa w zamian za dalsze zwiększanie „nadwyżki rezerw” dla swoich banków.
„Skutkiem działań Fedu było utrzymanie stóp procentowych na niższym poziomie niż byłyby, co przyniosło korzyści wszystkim kredytobiorcom, w tym rządowi”.
Przewodniczący Rady Jerome Powell zeznaje podczas przesłuchania Senackiej Komisji Bankowej na Capitol Hill 24 września 2020 r. w Waszyngtonie.
Getty Images
„Cechą zakupów aktywów przez Fed poprzez „drukowanie pieniędzy” jest to, że firmy z Wall Street i ich wielcy klienci korporacyjni byli głównymi beneficjentami jego działań. Fed przyczynił się do powstania programów bezpośrednio wspierających Main Street, choć nigdzie nie w takim stopniu lub tak skutecznie, jak w programach dla Wall Street. Efektem netto tej strategii było zwiększenie nierówności społecznych w Stanach Zjednoczonych; naraziła ona również przeciętnego obywatela USA na przyszłe ryzyko inflacyjne.
„W sytuacji, gdy pandemia Covid-19 wydaje się utrzymywać dłużej niż się spodziewaliśmy, a gospodarka wykazuje niewiele oznak poprawy, działania Fed będą prawdopodobnie kontynuowane. Przy stopach procentowych bliskich zeru, Fed nie może zrobić już nic więcej. Bilans Fed będzie nadal rósł, być może do dziesiątków bilionów dolarów. Można się spodziewać, że ceny aktywów finansowych również będą nadal rosły, szczególnie na rynku akcji, jeśli będzie on nadal stabilny, wspierany przez spółki technologiczne, na czele z FAANG (Facebook, Apple, Amazon, Netflix, Alphabet/Google).
„Ale jesteśmy na kursie kolizyjnym z inną siłą, ponieważ widzimy dalszy wzrost niewypłacalności Main Street, bezrobocia i osłabienia finansów zwykłych gospodarstw domowych i firm. Gdyby Fed miał złagodzić „drukowanie pieniędzy”, moglibyśmy zobaczyć znaczącą deflację, jak w Japonii w latach 90. Co gorsza, może dojść do gwałtownego wzrostu inflacji. Byłaby to sekularna stagflacja, o której mówił były sekretarz skarbu Larry Summers – pamiętacie prezydenta Jimmy’ego Cartera?”
Dlaczego Stany Zjednoczone mogą śmiało „drukować pieniądze”, a inne kraje nie mogą (koniecznie) robić tego samego?
„Krótka odpowiedź brzmi: ponieważ dolar amerykański jest globalną walutą rezerwową. Innymi słowy, większość krajów i firm z innych krajów zazwyczaj musi prowadzić interesy w dolarach amerykańskich, co sprawia, że są one narażone na wartość swojej waluty w stosunku do dolarów amerykańskich. Stany Zjednoczone, a w szczególności Fed, nie stoją w obliczu tego „ryzyka walutowego”
„Niektórzy twierdzą, że Stany Zjednoczone są narażone na ryzyko ze strony innych krajów, w szczególności Chin, które nie kupują papierów skarbowych, a nawet agresywnie sprzedają te papiery skarbowe, które już posiadają. Przynajmniej w krótkim i średnim okresie Fed mógłby bezpośrednio kupować wszystkie obligacje skarbowe emitowane przez rząd. W gorszym przypadku, sektor bankowy skurczyłby się.
Rezerwa
getty
„Niemniej jednak, Stany Zjednoczone powinny być w stanie finansować się przez bardzo długi czas. Gdyby wszystkie inne rzeczy były takie same, można by oczekiwać, że status dolara amerykańskiego jako światowej waluty rezerwowej będzie się stopniowo obniżał. Jednak globalna pozycja Stanów Zjednoczonych w stosunku do większości innych krajów nie musi się zmniejszać. Gdyby w szczególności Chiny nie były zmienną w tym równaniu, byłoby to rozsądne założenie dla Stanów Zjednoczonych; jednak Chiny są zmienną w tym równaniu.”
Jak powstająca nowa polityka monetarna Chin może zagrozić trwałości obecnego podejścia Stanów Zjednoczonych?
„Koncepcja nowej polityki monetarnej opartej na cyfrowej walucie banku centralnego (CBDC) opiera się na radykalnym pomyśle, aby każda osoba i firma w danym kraju posiadała konto bankowe w banku centralnym (odpowiedniku Fed), a nie w banku komercyjnym. Oprocentowanie sald na tych rachunkach mogłoby być dodatnie, zerowe lub ujemne. Za pośrednictwem takiego konta podmioty mogłyby dokonywać transakcji elektronicznych z innymi, zazwyczaj przy użyciu swoich telefonów, PayPala, WeChat Pay, kart kredytowych lub debetowych – w rzeczywistości byłby to rodzaj bitcoina na sterydach, wspieranego przez rząd. Rząd mógłby kredytować płatności, w tym pieniądze, które jego bank centralny po prostu „drukuje”, a także obciążać płatności, jak w przypadku podatków.
„Polityka monetarna oparta na takim systemie kont pozwoliłaby rządowi ominąć konieczność emisji obligacji w celu podniesienia zadłużenia, aby wydać wpływy z obligacji, tak jak robią to teraz. Każdy rząd po prostu „drukowałby pieniądze” i używałby ich do kupowania dóbr i usług, których potrzebuje, lub do dokonywania płatności na rzecz osób lub firm. W takim świecie wszystkie działania, które opisaliśmy powyżej, stają się nieaktualne.
„Charakterystycznym aspektem nowej polityki monetarnej opartej na CBDC jest to, że „drukowane” przez nią pieniądze nie są już „zamienne”, co oznacza, że jeden dolar amerykański lub euro niekoniecznie jest równoważny innemu. Raczej każda jednostka pieniądza typu CBDC emitowana przez dany kraj może mieć elektronicznie przypisane określone reguły. Reguły te mogą obejmować: jak szybko pieniądze muszą być wydane; na jakie towary i usługi mogą być wydane; z jakimi osobami lub firmami mogą być wydane.
„Polityka monetarna oparta na CBDC byłaby zupełnie inna od obecnej polityki monetarnej, w której status dolara amerykańskiego jako „waluty rezerwowej” pozwala Fedowi robić wszystkie rzeczy, które opisaliśmy powyżej. Ryzyko, na jakie narażony jest każdy rząd w związku z prostym „drukowaniem pieniędzy”, to oczywiście inflacja. Można ją jednak ograniczyć, zmniejszając liczbę dostępnych jednostek CBDC lub ograniczając ich użycie. Podobnie, w obliczu ryzyka deflacji, rząd mógłby zwiększyć ilość jednostek CBDC, które udostępnia lub ograniczyć okres, w którym jednostki te muszą zostać wydane.
„Gdyby polityka monetarna oparta na CBDC została wdrożona przez Chiny, Japonię i/lub strefę euro, mogłaby ona zmniejszyć ich ekspozycję na dolara amerykańskiego i osłabić jego wyjątkową rolę jako światowej waluty rezerwowej. A Stany Zjednoczone, jako dominujący, wręcz monopolistyczny gracz, mogą być powolne w reagowaniu na „przewagę atakującego”. Jak na ironię, Stany Zjednoczone mogą być również ograniczone przez setki istniejących amerykańskich patentów, z których wiele należy do wynalazców/ cesjonariuszy, którzy nie są podmiotami amerykańskimi.”
Wielki Mur Chiński
Artyom Iwanow/TASS
Z nadzieją, że nasz zaufany przewodnik doprowadził Cię tak daleko, należy zapytać: jak realne jest to zagrożenie? Rozważmy to:
13 października 2020 r: Chińska agencja informacyjna Xinhua donosi, że chiński bank centralny i władze miejskie południowego centrum technologicznego Shenzhen zakończyły rozdawanie „cyfrowych czerwonych pakietów juana” o łącznej wartości 10 milionów RMB (1,49 miliona USD), co jest postrzegane jako pierwszy publiczny test oficjalnej waluty cyfrowej kraju.
W najprostszym ujęciu, jak twierdzą ekonomiści z kręgu Nowoczesnej Teorii Monetarnej, być może Fed może „drukować pieniądze” w nieskończoność. No, chyba że Chiny mogą wykazać, że mają technologiczne know-how, wolę polityczną i siłę gospodarczą, aby zagrozić dolarowi amerykańskiemu jako globalnej walucie rezerwowej, oczywiście.