「多額の政府赤字が存在し、ほぼ確実に大幅に増加することになり、そのためには政府がさらに膨大な量の債務を売却する必要があります。”世界が非常に長くレバレッジされているため、金利上昇が市場や経済に壊滅的な影響を与えるであろう時期に、金利を上昇させずに自然に吸収することができない量です。
– レイ・ダリオ（2019年）ヘッジファンド「ブリッジウォーター・アソシエイツ」の創業者であり、『Principles』の著者。
「今世紀に入って中央銀行が台頭してきたことで、インフレが減るどころか、むしろ増える傾向にあることは、憂慮すべき事実です。 結局のところ、中央銀行の真にユニークな力は、お金を創造する力であり、究極的には、創造する力は破壊する力なのです」
– ポール・ボルカー (1994)
変革をもたらす力。 5つのFATE」
Graphic by Dez Cesarini
10月16日付の『ニューヨーク・タイムズ』紙より、「2020年度の連邦財政赤字は過去最高の3.1兆ドルに急増した…連邦政府は2020年に6.55兆ドルを支出したが、税収などの収入は3.42兆ドルにとどまった。 この支出の多くは、3月に議会で可決された2.2兆ドルの経済救済策によるものである。赤字（米国の支出額と税収やその他の収入によって得られる額との差）は、2月にホワイトハウスが発表した予算予測よりも2兆ドル多かった。
ここでクイズですが、米国政府が収入よりも支出の方が多い理由を本当に理解していますか？ もしそうなら、この先を読む必要はありません。
このコラムでは、米国政府がどうやって赤字の支出を続けることができるのかよくわからないと認めたい方のために、米国の債務が初めてGDP（国内総生産）とほぼ同じになったことを説明したいと思います。 1978年にスタンフォード大学ビジネススクールで同級生だったIan Shepherd氏は、オーストラリア人ですが、知識が豊富で思いやりのあるアメリカの「アウトサイダー」です。 イアンは、主に金融市場における新しいシステムの発明者であり、その活動の結果、2014年の「特許適格性」に関する画期的な裁判、アリス・コーポレーション対CLSバンク・インターナショナル事件で、米国最高裁判所に出廷することになりました。 イアンは、国際的な銀行業務に従事した後、マッキンゼー&社のパートナーを務め、オーストラリア財務省およびオーストラリア財務管理局のアドバイザーを務めたこともあるなど、金融市場に対する深い理解を持っています。
今回は何が違うのでしょうか？ 米国は過去にも大きな赤字を抱えていました。
「2008年の金融危機には特定の悪者がいましたが、お好きなものをどうぞ。 リーマン・ブラザーズ、AIG、カントリーワイド、ゴールドマン・サックス……などなど。 2020年3月中旬、世界中の金融市場で流動性が失われました。 確かに当時のアメリカでは、ほとんどの企業が負債に依存していました。 しかし、市場の外から見れば、金融市場は普段と同じように機能していました。
「3月中旬の米国における異常な市場流動性需要は、主に政府以外の米国財務省証券(トレジャリー)の売りとして現れました。 FRB（連邦準備制度理事会）にとっては、FRBのプライマリー・ディーラー（世界的な大銀行）にはこれらの証券を迅速に購入（そして他者に売却）するバランスシートの能力がないことがすぐに明らかになった；FRBは直ちに国債の主要な買い手になる必要があった。 もしFRBがこれを行わなかったら、国債の価格はおそらく急激に下落し、その利回りまたは金利も同様に劇的に上昇していたでしょう。これにより、政府の借入コストに上昇圧力がかかり……そして、おそらくインフレになり、すべての人の金利が上昇したでしょう。
2014年10月27日、アメリカ・ワシントンの連邦準備制度理事会ビル。 (Photo by Samuel Corum/Anadolu Agency/Getty Images)
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「FRBはすぐにこれまでにない規模で国債を購入するようになり、銀行が売却を希望するすべての国債の買い手となった。 こうした売却により，FRB はバランスシートの資産を急速に増やし，それに対応して，銀行の「超過準備」負債を増やした。 FRB の各銀行の視点から見ると，これらの「超過準備」は同時に，売却した国債に取って代わる新たな資産となった。
「この後すぐに，FRB は銀行が売却を希望するあらゆるその他の資産を，3月中旬の流動性危機以前の価格で購入し始め，銀行が損失を被るのを免れた。 一方、FRBは、まあ、FRBなので、購入した資産を損失として計上する必要はなかったのです。
「要するに，FRBの「過剰準備金」は銀行の新たな高品質の資産となったのである。
このプロセスは繰り返されます。銀行はこのようなことが起こるたびに、FRBへの「超過準備金」を背景に、資金創造力を使って他の市場参加者の不要な資産を購入することができるのです。 その代わり、FRBは銀行への「超過準備金」をさらに増やす見返りとして、これらの資産を購入します。
「FRBの行動の効果は、金利を本来よりも低く抑えることであり、その過程で政府を含むすべての借り手に利益をもたらしている。
ジェローム・パウエル理事長は、2020年9月24日にワシントンDCのキャピトル・ヒルで開催された上院銀行委員会の公聴会で証言しています。
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「FRBの「お金を刷る」ことによる資産購入の特徴は、ウォール街の企業とその大企業の顧客が、その行動の主な受益者となっていることです。 FRBはメインストリートを直接支援するプログラムにも貢献しているが、ウォールストリートのプログラムほどではなく、また効果的でもない。 この戦略の正味の効果は、米国内の社会的不公平を増大させ、平均的な米国市民を将来のインフレリスクにさらしてきました。
「Covid-19の大流行が思ったよりも長く続きそうで、経済も改善の兆しが見えないため、FRBの行動は今後も続くでしょう。 金利がゼロに近い現在、FRBができることは他にありません。 FRBのバランスシートは増え続け、おそらく数十兆ドルに達するだろう。 金融資産価格も、FAANG（フェイスブック、アップル、アマゾン、ネットフリックス、アルファベット／グーグル）に代表されるテクノロジー企業に支えられ、安定した状態が続けば、特に株式市場では上昇が続くと予想できます。
「しかし、メインストリートの倒産や失業、一般家庭や企業の財務の弱体化がさらに進んでいることを考えると、我々は別の力と衝突していると言えるでしょう。 もしFRBが「お金を刷る」ことを緩めれば、1990年代の日本のように著しいデフレに陥るかもしれません。 最悪の場合、インフレが急速に進行するかもしれない。
なぜ米国は自信を持って「お金を刷る」ことができるのに、他の国は（必ずしも）同じことができないのでしょうか？
「簡単に言えば、米ドルが世界の基軸通貨だからです。 言い換えれば、ほとんどの国や他国の企業は通常、米ドルでビジネスを行う必要があり、米ドルに対する自国通貨の価値にさらされている。
「他国、特に中国が国債を買わない、あるいはすでに保有している国債を積極的に売ることで、米国はリスクを負っていると主張する人もいます。 少なくとも短中期的には、政府が発行するすべての国債をFRBが直接購入することができます。 最悪のシナリオでは、銀行業界は縮小するでしょう。
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「それにしても。 米国は、非常に長い間、自己資金を調達できる状態にあるはずです。 他の条件が同じであれば、世界の基軸通貨としての米ドルの地位は次第に低下していくことが予想されます。 しかし、他の多くの国と比較して、米国の世界的地位が低下する必要はありません。
中国の新しい金融政策は、米国の現在のアプローチの持続可能性をどのように脅かすでしょうか。
「中央銀行デジタル通貨（CBDC）に基づく新金融政策の概念は、一国のすべての個人や企業が、商業銀行ではなく中央銀行（FRBに相当）に銀行口座を持つという過激なアイデアに基づいています。 これらの口座の残高に対する金利は、プラス、ゼロ、マイナスのいずれかである。 このような口座があれば、企業は他の企業と電子的に取引を行うことができます。通常は、携帯電話、Paypal、WeChat Pay、クレジットカード、デビットカードなどを使って取引を行うことができます。
「このような口座システムに基づく金融政策では、政府は、現在のように国債を発行して負債を調達し、その資金を使う必要がありません。 どんな政府でも「お金を刷る」だけで、そのお金で必要な商品やサービスを買ったり、個人や企業に支払いをしたりすることができるのです。 そのような世界では、上で説明した米国FRBが行っているすべての行動は時代遅れになります。
「CBDCに基づく新しい金融政策の特徴は、「刷る」お金がもはや「fungible」ではないということです。つまり、1米ドルや1ユーロが必ずしも他の通貨と等価ではないということです。 むしろ、一国が発行するCBDC方式の貨幣は、その単位ごとに特定のルールを電子的に付加することができる。 そのルールとは、どれだけ早くお金を使わなければならないか、どんな商品やサービスに使えるか、どんな個人や企業に使えるか、などです。
「CBDCに基づく金融政策は、米ドルの「基軸通貨」としての地位によってFRBが上述したすべてのことを行えるようになっている現在の金融政策とはまったく異なるものです。 どんな政府でも、単に「お金を刷る」ことで直面するリスクは、もちろんインフレである。 しかしこれは、政府が利用可能なCBDCユニットを減らしたり、その使用を制限したりすることで緩和することができる。 同様に、デフレのリスクに直面した場合、政府は利用可能なCBDCユニットを増やしたり、ユニットを使用しなければならない期間を制限したりすることができます。
「もし、中国、日本、および/またはユーロ圏がCBDCに基づく金融政策を実施した場合、米ドルへのエクスポージャーを減らし、世界の基軸通貨としてのユニークな役割を弱めることができます。 そして、独占的な支配者である米国は、「攻撃者の優位性」への対応が遅れる可能性があります。 皮肉なことに、米国は何百もの既存の米国特許に制約される可能性もあります。その多くは、米国の企業ではない発明者/譲受人が所有しています。”
万里の長城
Artyom Ivanov/TASS
私たちの信頼できるガイドがここまで導いてくれたことに期待を込めて。 聞かなければなりません。 この脅威はどのくらい現実的なのでしょうか？
2020年10月13日のことです。
2020年10月13日：中国の新華社の報道によると、中国の中央銀行と南部のハイテク拠点である深センの市政府は、中国の公式デジタル通貨の最初の公開テストと見られる、総額1,000万人民元（149万米ドル）の「デジタル人民元レッドパケット」の配布を終えたとのことです。
簡単に言えば、近代通貨理論の経済学者が主張するように、おそらくFRBは永遠に「お金を刷る」ことができるのです。